机构：中金公司
研究员：刘倩文/曲昊源/曾韬
预告1H24 收入同比+23.4%，归母净利润同比+10.0%公司发布1H24 业绩快报，预计1H24 实现营收11.2 亿元，同比+23.4%，归母净利润3.2 亿元，同比+10.0%，扣非归母净利润3.0 亿元，同比+15.3%。我们对应测算2Q24 实现营收6.7 亿元，同比+35.0%，环比+48.7%，归母净利润1.9 亿元，同比+11.7%，环比+48.7%，扣非归母净利润1.7 亿元，同比+9.5%，环比+33.8%。1H24 业绩快报基本符合我们的预期。
关注要点
分接开关营收稳健增长，项目交付有望逐步加速。1）网内：2022/2023 年国网主网变压器招标量同比+51%/28%，连续两年充沛的招标量支撑2024-2025 年订单逐步落地，2024 年1-3 批次变压器招标量维持高位。2024 年上半年网内变压器交付侧重于特高压项目，我们看好下半年公司常规高压产品加快交付。2）网外：1-5 月国内光伏/风电新增装机容量分别同比+52.2%/20.5%，发电侧配套变电设备需求高增；全国固定资产投资（不含农户），同比+4.0%。3）海外：根据海关总署数据，1-5 月变压器出口金额同比+23.1%，我们估计公司间接出口保持稳健增速，一方面受益于中国变压器品牌积极出海，另一方面考虑到产业链配套完善、生产成本低，外资企业逐步扩张在中国的变压器产能，为公司带来更多配套出口机会。
分接开关盈利能力同环比持续提高，确收结构影响2Q利润率水平。2Q24公司营业利润率31.6%，同比-8.9ppt，净利率28.1%，同比-5.9ppt，主要系低毛利率的电力工程和数控业务确收占比提高，我们估计分接开关主业2Q毛利率同环比持续提高，保持较好盈利能力。我们看好分接开关竞争格局优、溢价能力强，随着产品结构改善（真空开关占比提高）以及海外收入占比提升，毛利率有望稳中有升。
盈利预测与估值
考虑到部分项目节奏的不确定性，我们下调2024/2025 年净利润预测3%/3%至6.6/8.1 亿元。当前股价对应2024/2025 年24/19 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到公司中长期发展逻辑清晰以及行业壁垒依然稳固，我们维持23.0 元目标价，对应2024/2025 年31/25 倍市盈率，当前股价仍有31%上行空间。
风险
电网投资不及预期，海外业务拓展不及预期。
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