机构：天风证券
研究员：孙谦/宗艳
TCL 电子：深耕智能终端市场，修炼中高端+全球化运营能力。TCL 创立于1981 年，前身为中国首批13 家合资企业之一“TTK 家庭电器(惠州)有限公司”，从最初从事磁带的生产制造到布局智能终端产品以及新能源等领域，业务范围不断拓展。产品端，公司23 年智屏全球出货量同比+6.2%至2526万台，中高端产品及大尺寸需求演进+双品牌战略深化，带动量价齐升；互联网业务、创新业务23 年盈利改善。渠道端，1999 年TCL 以越南为起点开始走向全球，作为中国最早布局全球化的公司之一，已从输出产品转变为与当地共建工业能力。伴随出海多维能力逐步建设完善，公司海外业务收入占比持续高于内地，新兴市场贡献海外主要收入并具有较好成长性。
显示业务：全球彩电龙头，中小尺寸盈利改善。1）大尺寸显示：23 年智屏业务收入同比增长7.6%至486.32 亿港元，其中TCL 智屏全球出货量同比+6.2%至2526 万台，全球出货量市占率同比+0.8pcts 实现扩张，位居全球第二。2）中小尺寸显示：持续聚焦发展、提质经营、精简架构，进一步巩固欧美一线网络运营商全渠道覆盖，23 年实现收入70.5 亿港元，同比-40%，但毛利率同比+6.3pcts 至22.2%，其中平板业务毛利率同比+9.5pcts 至26.4%。3）智慧商显：23 年相关收入录得8.55 亿港元，同比-6%，我们预计收入下滑主要因行业β较弱（大B 大G 项目减少，中小企业对会议类产品采购趋于保守），后续行业回暖有望推动公司业务重回增长。
互联网&创新业务：多元业务全球化布局，盈利能力提升。1）互联网业务：
2023 年公司互联网收入27.6 亿港元，同比+20%，毛利率同比提升4.6pcts到55%，盈利贡献持续扩大。国内通过持续丰富平台内容，智能电视活跃设备量处业内领先水平；海外持续深化与Google、Roku、Netflix 等互联网巨头保持密切合作，同时通过合作伙伴OTT 平台触达海外庞大的TCL 智屏用户，增强变现能力。2）创新业务：光伏业务发挥集团战略协同效应，23年延续高增并实现盈利；全品类营销产品竞争力持续提升，带动全球分销业务收入快速增长；智能连接及智能家居持续完善智能物联生态布局，AR产品具备竞争力。
财务分析：盈利能力稳中向好，降本增效成效凸显。2023 年公司实现营业总收入791 亿港元，同比+11%，实现毛利148 亿港元，同比+13%，实现净利润7.4 亿元，同比+66%。公司抓住市场结构性需求，坚持推动“中高端+大屏”叠加“TCL+雷鸟”双品牌战略，推动盈利能力稳中向好，2023 年毛利率同比+0.3pct 至18.7%，净利率同比+0.3pct 至0.9%。费用端，公司23年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.0%/5.1%/2.9%/1.1%，分别同比-0.4/-1.1/-0.6/+0.2pct。公司坚持降本增效，带动运营效率改善，精准营销控制投入，带动销售、管理费用率有明显优化，助力业绩端改善。周转情况看，23 年公司以全球化布局优化供应链、物流和服务能力及合作生态，带动存货周转效率明显改善，同时公司应付账款周转天数领先行业，具备较好的产业链议价权。
投资建议：TCL 电子为全球彩电行业领先企业，持续修炼中高端+全球化运营能力带动TV 业务份额稳步扩张，在巩固大尺寸显示业务的优势地位同时，公司通过投资、并购及重组等方式积极开展多元化业务，陆续开拓通讯、商用显示、光伏等领域，打开公司长期增长空间。我们看好公司电视领域稳固的全球龙头地位，以及新业务规模扩张、盈利改善带来的中长期业绩弹性。结合公司股权激励目标，我们预计24-26 年公司经调整归母净利润分别为13.3/16.1/19.3 亿港元。业内A+H 股均有发行标的当前AH股价格比约为118%，结合A 股可比公司24 年Wind 预测净利润对应平均市盈率18.3x，我们给予公司24 年目标市盈率15.5x，目标价8.22 港元/股，对应2024/6/7 收盘价37%空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：市场环境波动风险；原材料价格波动的影响；外币汇兑风险；降本增效、新业务盈利改善不及预期；跨市场估值可能导致估值结论不准确的风险。
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